作者 | 清晖 　　

　　流程编辑 | 刘博钰 　　

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　　在上一篇文章中，我们提到在浑水公司的下一份报告中，我们将针对TAL(纽约证券交易所)的核心项目来提高英语水平。在浑水公司2018年7月23日发布的第三份报告中，为卓越学习英语提供了一个简单的模型。 　　

　　风云君猜测，半个月时间，浑水公司只发布了一个简单的模型来兑现当初的承诺，大概只有两种可能。第一种可能是浑水公司对美好未来的研究还不够充分，这种简单的模式只是为了应付其当初学习PEU英语的承诺。 　　

　　第二种可能是浑水公司已经做好了充分的准备。布洛克(卡森 　　

　　Block)之所以延迟报告，可能是为了让更多的投资者关注未来的核心项目学习，为卓越而思考。这本身可能是一种卖空策略，布洛克在早期做空嘉汉林业时采用了这种策略。 　　

　　至于这两种可能性哪一种是对的，答案将在不久的将来揭晓。在浑水公司关于美好未来的第三篇简短报道的最后，布洛克再次承诺，下一篇文章将继续深入研究培优英语项目。 　　

　　按照浑水的说法，这份报告的内容可能只是精益求精的学习和思考的先遣部队，所以它的内容比前两份报告要单薄得多。为了让读者更好地理解报道内容，让阅读更有趣，风云君根据网络资料对本文第一部分进行了补充。 　　

　　第一部分，我们简单描述了为卓越而学习和思考的业务，并简要说明为什么浑水公司一直说为卓越而学习和思考是美好未来的核心项目。 　　

　　在本文的第二部分，我们介绍了浑水卓越学习与思考的研究模式。需要再次说明的是，本文第一部分由风云君通过网络资料整理，方便读者阅读。这部分没有浑水报告。你可以肆无忌惮地表扬或奖励风云君的努力。 　　

　　#一. 为什么是学而思培优 　　

　　《美好未来》的原名是《学习与思考》。目前旗下拥有卓越学习与思考、爱知康、学习与思考网校、摩比克思维、荔浦英语、顺顺留学、家长帮等多个商业品牌。并在国外投资了100多个项目，包括在线英语、留学、K12、传媒等领域。 　　

　　与其他培训机构相比，学习和思考更多地体现在K12辅导项目中。学、思、练、优，结合目前国内教育体系，致力于6-18岁中小学课外辅导，其辅导内容紧密跟随体系内中小学的教学内容，试图通过课外辅导培养学生的学习习惯，提高学习成绩。 　　

　　在美好未来的地图上，学习和思考追求卓越的小班课始于2003年公司成立之时。截至2018财年第四季度(国外上市公司的财年不一定是1月1日至12月31日)，好未来教育中心的数量从年初的507家增加到594家，其中小班化教育中心有426家。从学习中心的数量来看，为卓越而学习和思考的比例超过70%。 　　

　　与学习中心的数量一致，学习和思考追求卓越的小班业务是未来良好收入的主要来源。学思培优的小班业务从2012财年的8.4亿元营收增长至2016财年的32.6亿元营收，占营业收入的比重也从74%增长至83%。 　　

　　据此前媒体报道，2017年第三季度，卓越课程学习与思考收入占比上升至85%。这是由于世界各地注册小班的学生人数大幅增加。以北京为例，招生增速同比增长30%，未来相应增加32个优秀学生学习中心。 　　

　　从上面我们可以看出，无论是学习中心的数量，还是营业收入的占比，精益求精的学习和思考都是美好未来的核心项目。 　　

　　#二. 浑水研究学而思培优的模型 　　

　　在浑水公司的前两份报告中，我们主要讨论了a 　　

　　在爱知康广州英语一对一教学项目中，好未来曾经把项目卖了再买回来。浑水公司认为，好未来在出售爱知康项目时错误记录了投资收益，但在好未来以原价回购项目时，并未核销前期投资收益。 　　

　　在荔浦英语项目中，浑水公司认为未来收购项目时会试图夸大递延收益，从而粉饰经营业绩。在第三份(本文)报告中，浑水公司试图证明，美好未来核心项目“卓越学习”的线下招生人数已经开始下降。 　　

浑水公司试图利用好未来对培优2018Q3披露的公开数据建模，根据培优的公开数据，其招生人数一共（线上+线下）同比增长91.7%，总收入同比增长了62.4%。

这里解释一个单词――ASPs――它应该是the average selling

price的缩写，放在好未来这篇报告的特定情境下，其所指应该是学而思培优从每名学生收取的平均学费。

根据好未来披露，线上学费比线下学费低40%，同时线下学费同比以较高的个位数比率进行增长。

浑水公司对好未来的数据进行了标准化，在上图中“100”的含义应该理解成100%或者是单位“1”，其起始点为好未来2017财年Q3。这样在计算2018财年Q3数据时，Revenue（营业收入）对应的16240这个数字代表的意义，应该被看成2018财年Q3学而思培优营业收入同比增长62.4%。

e_off代表的是学而思培优线下招生人数，而e_on代表的是学而思培优线上招生人数。上图第一行的含义是，学而思培优线上加线下业务同比增长了91.7%。

上图第二行的方程，含义是如何利用线上招生人数*线上学费+线下招生人数*线下学费，从而得出总学费的过程。注意，以上全部数据，都是标准化数据，与财报中的具体数字并不相同。

我们看到，浑水公司在计算线上学费时，用了（100+g_offASP）*0.6进行计算，

系数0.6之所以存在，是因为根据好未来披露，其线上学费比线下学费低40%。考虑到上图方程中的数字均为标准化数据，因此为了让线下和线上数据能够直接加减，需要将线上数据打个6折。

浑水公司根据图2的方程计算出上图结果：

如果线下学费同比增长6%，那么线下招生人数将降低4.5%；

如果线下学费同比增长7.5%，那么线下招生人数同比下降9.9%；

如果线下人数同比增长9%，那么线下招生人数同比下降15.1%。

读者朋友可以自行将上述三组数据带入“this gives us two

equations”那张图片的二元一次方程组进行验证。风云君在写作此文的时候，为保证文章的严谨性，将三组数据都带入了二元一次方程组进行求解，验证了结果，顺便体验了一把回到初中的感脚。

# 三. 浑水公司为什么没有用年报/Q4数据

好未来已经于2018年6月26日发布了2018年财报，那么浑水公司为什么不用年报中的数据，而仅使用三季度的数据呢？

原来好未来在2018年报中根本没有披露线上和线下学费的比率。浑水公司称，浑水分析师曾经将本文的简易模型发送给TAL的投资者关系部，但是好未来的投资者关系部从未对浑水公司该模型发表回应，并在此之后不再披露线上和线下学费比率。

浑水公司表示，直到寄送该模型前浑水公司和好未来投资者关系部一直进行积极沟通。

# 结束语

本篇报告中，浑水公司并没有搜寻复杂的数据，也没有运用深奥的知识。它解决方案的核心部分是一个初中生都会的二元一次方程组。

很多股票投资者、以及研究人士总是认为复杂的数据、深奥的知识能够增强报告的说服力。但现实情况是，我们最需要的是解决问题的能力。

如果一个问题能够用简单的方式解决，我们并不需要刻意追求用令人晦涩的方式表达以展示我们的博学。

从以往的经验看，Carson Block所懂的比我们大部分人都要多，但是他依旧用最简单的方式解决问题，这一点非常值得我们学习。

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