9月3日，刘伟委员的一场“VIE架构”小组演讲，让港股教育股再次“直面敌人”，在会议结束时突然崩盘。比如最近涨幅不错的瑞健教育(06068)跌破18%，让热爱教育股的投资者感到心酸。

教育股集体崩盘前夕，私立大学上海建桥教育集团再次向HKEx递交IPO招股书，距离上次递交仅8个月。

上海建桥教育第一次投稿失败的原因众说纷纭。但就1月份第一份招股书的内容来看，会计专业建桥成立后的招股书，连最基本的财务指标都用错了。

根据原招股书，建桥教育截至2018年9个月的资产负债率为116.7%，实际上是财务杠杆的倍数。要知道会计恒等式是“所有者权益负债总额=资产总额”，等式左侧增加的项目实际大于总数，犯了这么低级的错误，难怪研究不成功。

智通财经APP显示，建桥教育于2000年开始办学，当时只是一所职业技术学院。2003年被授权提供本科教育，成为提供本科课程和专业课程的机构。2018-2019学年，本科生占学生总数的83%，专科生占13.7%，专科生占3.3%。

(来源：建桥教育招股书)

根据Jost Sullivan的行业报告，公司是上海最大的民办教育学院，按在校生人数计算，占上海民办教育市场的15.7%，2018年第一就业率也位居上海第一，达到99%。此外，建桥教育还开设特色专业，其中国内排名第一的珠宝学院就是其中之一。

然而，一些优秀的数据很难掩盖建桥教育扩张非常缓慢的事实。这家公司经营了近20年，但只有一所学校。中交控股(00839)是港股市场另一家民营高等教育集团，成立时间仅比建桥教育早一年。2019年中期报告显示，中交控股目前在江西、广东、河南、陕西四省拥有四所高等教育机构和三所职业教育机构。甚至从2007年开始的希望教育(01765)，在2019年上半年从9家扩大到13家。

如果说扩张慢，一个领域深耕，盈利能力高于同行，也是一个亮点，但这个造桥教育领域似乎运营一般。

(来源：根据公开资料)

从上表可以看出，建桥教育的毛、净利率并不是特别亮眼，但平均学费是最贵的。与中国科培(01890)相比，其学费仅为建桥教育的一半左右，但中国科培的毛利率高出15个百分点，净利润率高出33个百分点。

如果建桥教育不上市，创始人周兴增独立经营，生活或许还可以。但如果它上市，二级市场的投资者希望增长。投资者看不到增长，去年以来教育股接连受到政策打击，民办教育板块低迷。即使上市成功，低估值也在意料之中。要在这个“特殊”时期上市，桥梁教育真的很缺钱。智通财经APP显示，建桥教育2019年上半年有息负债占总资产的42.8%。与上半年三次合计近15亿元的中国教育控股相比，其有息负债占总资产的7%。

造桥教育的负债率不仅高，而且复杂。2018年之前，剑桥教育似乎是周兴增和上海正毅的融资渠道。2017年流动资产8.36亿元，其中应收最终股东款项2.63亿元，应收关联公司款项4.5亿元。根据招股书披露，建桥从银行获得贷款，然后借给周

除了上海正一，还有两家关联公司剥离母公司的资金，向其他行业借钱。教育行业一直有很好的现金流，周兴增似乎利用这一点，借钱发展其他业务。如果是这样的话，我们就能理解为什么造桥教育的扩张速度比同龄人慢这么多。

可见建桥教育跟不上发展步伐，盈利能力一般，负债情况不容乐观。

纵观在港股上市的民办教育企业，民办教育的扩张模式类似滚雪球。利用好现金流，作为上市公司，可以发行新股再融资，收购其他学校。收购后，获得新的现金流进行更大的收购。政策方面，自去年8月《民促法》征求意见稿发布以来，鼓励民间资本分担教育压力，控制民间资本在K12的过度扩张已成为一种形成趋势。正因如此，K12教育收购扩张的步伐几乎已经停止，但2019年上半年，高等教育领域的收购有10起，其中不少都在10亿元以上。

造桥教育现在也想跟上步伐，参与滚雪球游戏。上市可以在一定程度上改善建桥教育的负债状况，或者说是滚雪球的起点。“复读生”建桥教育能否如愿以偿？