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　　来源：市值风云

　　上市至今扣非净利润才8.2亿，但近两年投资收益就高达11.5亿，主业不香了！

　　作者|塔山

　　编辑 |小白

　　主业平平无奇，毛利率不到20%

　　立霸股份（603519.SH，下称公司）成立于1994年，于2015年上市。

　　公司实控人为卢凤仙，前十大股东中，蒋达伟为卢凤仙之子。截至2023年三季度末，实控人直接持有上市公司25.92%的股份，蒋达伟持股比例为4.43%。

　　（来源：2022年报）

　　公司是国内主要的家电用复合材料生产厂商之一，产品分为有机涂层板（PCM）和覆膜板（VCM）两大类，多应用于冰箱、洗衣机、空调、电视机、热水器等领域。

　　（来源：公司官网）

　　客户包括美的、海尔、海信、格力、LG、三星电子、伊莱克斯等国内外知名品牌企业。

　　（来源：公司官网）

　　2022年，公司营收为14.2亿元。历史上PCM产品收入占比均在90%以上。

　　（来源：2022年报）

　　2017年以来，公司营收增速总体不高，2023年前三季度，营收同比基本持平。

　　（来源：市值风云APP）

　　公司的收入增长情况与下游家电巨头基本一致。

　　（制图：市值风云APP）

　　受下游竞争格局影响，公司客户集中度较高。2022年前五大客户销售占比为65%。

　　（来源：招股书）

　　公司主要原材料为钢板、复合膜和有机涂料。2022年前五大供应商采购占比达85%，其中第一大供应商为上海宝钢钢材贸易有限公司，采购占比达51%。

　　（来源：2022年报）

　　上下游集中度双高下，公司的议价能力相当有限。

　　公司核心产品PCM毛利率较低；VCM产品使用贴膜工艺，产品附加值更高，毛利率要远高于PCM，但营收占比较小。

　　（制图：市值风云APP）

　　2017年以来，公司综合毛利率未超过20%，近几年经调整营业利润率基本在8%左右。

　　2022年以来，净利率出现飙升，主要是受投资收益的影响。

　　（来源：市值风云APP）

　　2022年和2023年前三季度，公司归母净利润分别为5.6亿元、6.1亿元，合计11.7亿，而其中投资收益分别为5.3亿元、6.2亿元，合计11.5亿元。也就是说，绝大多数净利润都来自于投资收益，主业贡献有限。

　　从扣非归母净利润来看，总体平稳，2023年前三季度同比下滑9.5%。上市至今，公司总共的扣非归母净利润合计为8.2亿元，甚至都比不上近两年的投资收益。

　　（来源：市值风云APP）

　　国资股东入局，半导体投资风生水起

　　说到立霸股份的投资收益，就得先来提及这家公司——盐城东方投资开发集团有限公司（盐城东方集团）。

　　2019年5月，盐城东方集团分别与卢凤仙、周静（卢凤仙之外甥女）签署了《股份转让协议》，以总价约6.6亿元拿下公司14.08%的股份，晋升为公司第二大股东。

　　股权转让价格为21.09元/股，较协议签署前一个交易日16.89元/股的收盘价溢价约25%。

　　（来源：公司公告20190602）

　　2020年12月，盐城东方集团再次受让卢凤仙所持8%的上市公司股份，转让价款约为3.4亿元。股权转让价格为19.25元/股，较协议签订前二十个交易日公司股票收盘价均价溢价19%。

　　（来源：公司公告20201206）

　　截至2023年三季度末，盐城东方集团持有上市公司22.08%的股权，其中有近一半股权被质押。

　　（来源：2023三季报）

　　盐城东方集团实力较为强劲，其实控人为盐城市人民政府，截至2023年6月末，其资产总额达723亿元。

　　另外，其在半导体等领域具有丰富的投资经验，合作伙伴众多。

　　（来源：盐城东方集团官网）

　　盐城东方集团入股后，就开始为上市公司“牵线”跨界投资半导体领域。

　　2019年11月，公司与临芯投资等机构共同投资私募股权投资基金“嘉兴君励”，公司以有限合伙人身份认缴出资0.9亿元。

　　2019年12月，嘉兴君励对国内半导体镀膜设备龙头拓荆科技（688072.SH）进行投资，交易完成后，嘉兴君励将持有沈阳拓荆7.39%的股权。

　　（来源：公司公告20191210）

　　而在本次交易前，盐城东方集团参与的燕舞半导体产业基金（有限合伙）已于2019年7月通过老股受让的方式持有拓荆科技2.11%股权。

　　因此，上述投资也构成关联交易。

　　（来源：公司公告20191210）

　　拓荆科技已于2022年4月20日在上交所科创板上市，受投资标的公允价值变动影响，2022年公司对嘉兴君励确认了投资收益5.37亿元。

　　（来源：2022年报）

　　2023年4月20日，嘉兴君励持有的拓荆科技股票解禁，嘉兴君励随即开始了减持。

　　截至2023年8月17日，嘉兴君励已将持有的拓荆科技股份全部出售完毕，并对出售股权所得进行了分配。

　　这三次分配金额分别约为5.3亿元、3.1亿元、4.1亿元，扣除投资成本9108万元，公司确认税前投资收益约11.6亿元。

　　2023年三季报，公司确认的投资收益为6.2亿元。

　　（来源：2023半年报）

　　此外，公司还参与了其他投资项目。

　　2020年5月，公司参与投资了私募股权投资基金“嘉兴君锋”，拟投资金额为1.3亿元。嘉兴君锋已完成对上海瞻芯电子科技有限公司（上海瞻芯）的投资并持股5.08%。

　　嘉兴君锋还投资了安徽富乐德长江半导体材料有限公司（安徽富乐德），目前持有安徽富乐德2.48%股权。

　　（来源：2023半年报）

　　财务稳健，高分红难以具备持续性

　　公司负债主要为经营性负债，历史上基本无有息负债。

　　（来源：市值风云APP）

　　公司现金流总体较好。2017-2022年及2023年前三季度，自由现金流合计为7.8亿元。

　　（来源：市值风云APP）

　　（来源：市值风云APP）

　　上市以来，公司累计现金分红9.5亿元（含2023年），平均分红率达到51.4%，远超累计募资的2.7亿元，甚至比自由现金流都要高，这还要感谢投资收益的帮衬。

　　不过各年度分红率不太稳定，近两年公司投资收益飙升，分红金额也水涨船高。考虑到前期部分投资项目已完成退出，高分红也难以具备持续性。

　　（来源：市值风云APP）

　　（来源：市值风云APP）